インパーマネントロスとは何か？
インパーマネントロス（IL）とは、流動性プロバイダー（LP）が自動マーケットメイカー（AMM）に資産を預けた際、プール内の資産価格比率が預入時から変動することで生じる価値の目減りを指します。簡単に言えば、もし資産をそのまま保有（HODL）していた場合の価値と、流動性を提供した後に新しい価格で引き出した場合の価値との差です。この損失が「インパーマネント（一時的）」と呼ばれるのは、価格が元の水準に戻れば差異が縮小し、プール比率も初期状態に近づくためです。しかし、価格が乖離したまま流動性を引き出すと、その時点で損失は「確定」し、永久的なものとなります。
国際決済銀行（BIS）はインパーマネントロスを次のように説明しています。ある資産が大きく値上がりすると、アービトラージ取引によってプールからその値上がりした資産が引き出され、LPの手元には値下がりした資産が相対的に多く残るため、最初からトークンを保有していた場合に比べて総価値が減少するという状況です。取引手数料や報酬がこの影響を相殺する場合もありますが、十分でなければLPは不利な結果になります。インパーマネントロスはAMMモデルに内在するリスクであり、プールのリバランス・アルゴリズムに起因します。
数式的には、Uniswap v2 のような 50/50 コンスタントプロダクト型 AMM では、トークンペアの価格が R 倍（新価格 ÷ 旧価格）に変動した場合、インパーマネントロスは以下の式で表されます：
IL(R) = (2√R) / (1+R) - 1
これはパーセンテージとして表現されます。R = 1（価格変化なし）の場合は IL = 0（損失なし）となり、1 から乖離するほどマイナスになります（損失を意味します）。例えば R = 2（価格が2倍）の場合、IL ≈ -5.7% で、LPのポジションはHODLした場合より約5.7%価値が低くなります。同様に R = 0.5（価格が半減）の場合も -5.7% です。R が 1 から大きく離れるほど損失率も増加し、例えば R = 4 または 0.25 では約 -20% となります。
重要なのは、インパーマネントロスが必ずしも「絶対的な資産価値の減少」を意味しないことです。実際には価格高騰時にプール全体の価値は増加する場合が多いですが、単純に保有していた場合ほどは増えない、という「機会損失」に近い概念です。取引手数料やインセンティブがこの差を補う場合もあり、多くのLPはインパーマネントロスがあってもネットで利益を得ています。特に取引量の多いプールではそうしたケースが目立ちます。しかし、ILを正しく理解することは、実際の収益性を評価する上で不可欠です。
例：価格上昇と価格下落
インパーマネントロスの計算を理解するために、次の2つの実践的なシナリオを考えてみましょう。
価格上昇シナリオ：
1 ETH = 100ドルのときに、50/50 の ETH–USDC プールに 1 ETH と 100 USDC（合計200ドル）を預け入れます。 その後、ETH の市場価格が 200ドルに倍増し、アービトラージによってプールがリバランスされます。 リバランス後、あなたのシェアは約 0.707 ETH + 141.4 USDC となり、合計で約 282.8 ドルになります。 もし単純に 1 ETH + 100 USDC を保有していた場合は 300ドルになり、約 17.2 ドル（5.7%）分不利になります。
価格下落シナリオ：
同じく 1 ETH + 100 USDC を預け入れますが、ETH が 50ドル（半値）に下落します。 アービトラージ後、あなたのシェアは約 1.414 ETH + 70.7 USDC となり、合計で約 141.4 ドルになります。 もし資産をそのまま保有していた場合は 150ドルになり、8.6 ドル（保有価値の 5.7%）の損失になります。 この損失は、AMM が価格下落局面で実質的に「安値でETHを売却」するために発生します。
これらの例から、以下の重要なポイントが明らかになります：
(a) インパーマネントロスは価格が上昇しても下落しても発生し、重要なのは方向ではなく変動の大きさです。
(b) 損失率は価格変動の比率によって決まります。
(c) 乖離が大きくなるほどインパーマネントロスも増加します。
(d) インパーマネントロスはプールに資産を入れている間は「未実現」のままであり、価格が預入時の水準に戻ればゼロに近づきます。
インパーマネントロスが発生する理由
インパーマネントロスは、AMM の仕組みに起因します。特に、価格変動に応じて流動性プールをリバランスするプロセスが原因となります。流動性を提供すると、プロトコルに自分の資産を取引させることになります。市場が変動しやすい状況では、AMM のアルゴリズムが常にプール残高を調整するため、LP にとって「安値で売り、高値で買う」という不利な結果を招くことがあります。
コンスタントプロダクト・リバランスと価格乖離
Uniswap v2、SushiSwap、PancakeSwap のようなクラシックな AMM は、定数積公式 x · y = k を用います。この仕組みはシンプルで、ある資産の価格が外部市場で上昇すると、プール内部の価格はそれに追いつかず、アービトラージ取引者が介入します。彼らは割安になっている資産（外部で価値が上昇した資産）をプールから引き出し、割高になっている資産（価値が下落した資産）をプールに追加します。これによりプールの価格は市場価格と一致しますが、その過程で LP はインパーマネントロスを被ります。つまり、プールは値上がりした資産を売り、値下がりした資産を買う形でリバランスされ、LP の保有資産は安くなった資産に偏ってしまいます。
AMM は x × y = 定数 という曲線を維持するために、LP に「高値で買い、安値で売る」取引を強制します。この自動リバランスによって、価格が預入時から乖離するたびに、LP のポジション価値は単純保有と比べて見劣りします。乖離が大きければ大きいほど、プールはアービトラージのために価値を失い、LP の相対的な損失は拡大します。
コンスタントプロダクト AMM は外部価格や将来予測を認識することはなく、取引に対してのみ反応します。そのため、市場が変動しやすい状況では必ず遅れが生じ、アービトラージを許す構造になっています。インパーマネントロスは、継続的なマーケットメイクに伴う直接的なコストであり、取引手数料収入の裏側にあるリスクです。LP は、プール価格を市場に沿わせる役割を担うトレーダーに実質的に報酬を支払っているとも言えます。取引手数料収入や流動性マイニング報酬が価格乖離による損失を上回れば、LP は最終的に利益を得ますが、そうでなければ単純保有と比べてネット損失になる可能性があります。
ステーブルスワップ曲線とペッグリスク
すべての AMM が同じインパーマネントロスの特性を持つわけではありません。Curve Finance や Balancer のステーブルプールのような ステーブルスワップ AMM は、USDC/USDT や ETH/staked-ETH など、ペッグを基準に狭い範囲で取引される資産ペア向けに設計されています。これらは 1:1 付近の価格帯で曲線が平坦になるように設計されており、通常の取引レンジ（資産価格がほぼ一致している状態）ではスリッページが極めて小さく、わずかな価格差で大規模なリバランスが発生しません。そのため、インパーマネントロスは小幅な変動では大幅に軽減され、ステーブルコイン同士のプールに流動性を提供している場合、±1% 程度の価格変動ではほとんど価値を失わないこともあります。
しかし、その代償として発生するのが ペッグリスク（テールリスク）です。価格がステーブル曲線の平坦な範囲を外れて大きく動くと（例：あるステーブルコインが 1ドルから大きく乖離する）、プールは通常のコンスタントプロダクト AMM と同じ、もしくはそれ以上に不利な挙動を示します。深刻なデペッグや大幅な乖離が発生すると、プールは LP にほぼ価値の低い資産ばかりを残すことになりかねません。例えば、ステーブルペアの一方が大きく価値を失えば、アービトラージによってその資産が大量にプールに押し込まれ、価値ある資産が抜き取られます。結果として、LP はほとんど無価値のトークンを抱え込み、実質的に 100% に近いインパーマネントロスを被ることもあり得ます。
このように、高い相関性を持つ資産ペアは日常的な市場環境では IL を大きく減少させますが、LP は依然として基盤となる資産の安定性に注意しなければなりません。インパーマネントロスが小さいのは低ボラティリティ資産ゆえの利点ですが、相関が崩れた場合には損失が甚大になる可能性があります。
集中型流動性：価格レンジ・レンジ外リスク・手数料密度
Uniswap v3 のような新しい AMM は集中型流動性を導入しています。これは、LP が資金を価格帯全体に提供するのではなく、自ら選んだ特定の価格レンジに資本を割り当てる仕組みです。そのレンジ内では AMM は従来どおり（その区間での定数積モデル）機能しますが、レンジ外に出ると LP の流動性は取引に使われず、手数料も得られません。集中型流動性は LP に対して手数料収益の「レバレッジ」を提供します。レンジを狭めることで資本の稼働率が高まり（その帯域における手数料密度が増し）、市場価格がレンジ内に留まる限り、より高い手数料収入を得られる可能性があります。
しかし、その代償として価格がレンジを外れた場合のインパーマネントロスリスクが高まります。狭いレンジを設定するということは、その範囲内で売買することを前提としているという意味です。価格がレンジを突き抜けてしまうと、一方の資産をすべて売却し、もう一方の資産だけを保有する状態になります。この時点で（レンジ外）LP は相対的に価値が下落した資産を 100% 保有し、もう一方は 0% という状況に陥ります。これはインパーマネントロスにおける最悪のケースであり、パフォーマンスの劣る資産に完全にシフトしてしまった状態です。
一度レンジ外に出ると、その後さらに価値が減少することはありませんが、初期の 50/50 バランスから見れば大きな乖離損失が確定します。さらにレンジ外にいる間は手数料収入も発生せず、再び流動性を有効化しなければなりません。つまり、集中型流動性はリターンとリスクの両方を増幅する仕組みです。活発に取引される価格帯を適切に設定すれば、均一なレンジよりも高い手数料を得られますが、狭いレンジを選ぶほど価格が外れる可能性も高くなり、より大きなインパーマネントロスを引き起こすリスクを伴います。
インパーマネントロスの測定とモニタリング
流動性プロバイダーにとって、インパーマネントロスを時間の経過とともに、そして得られた手数料との相対的な関係で測定することは重要です。ある時点での IL を計算することは概念的にはシンプルで、次の 2 つを比較すればよいのです。 (A) 現在のプールポジションの総価値 (B) プールに預け入れず、初期のトークン量をそのまま保有していた場合の仮想価値
インパーマネントロスを段階的に計算する方法：
流動性を追加するときに、各資産の初期価格と預け入れ数量を記録します。
しばらく時間が経過した後、現在の資産価格を確認し、プール内の現在残高を把握します。
現在の LP ポジションの価値を計算します（V は総価値を表します）： Vliq =（資産 A の現在数量 × 資産 A の現在価格）＋（資産 B の現在数量 × 資産 B の現在価格）とします。
ホールドした場合の価値を計算します： Vhold =（資産 A の初期数量 × 資産 A の現在価格）＋（資産 B の初期数量 × 資産 B の現在価格）とします。
インパーマネントロスの比率は次の式になります： IL =（Vliq − Vhold）÷ Vhold とします。
例えば、預け入れ時の ETH 価格が 2,000 ドルの ETH/USDC プールに流動性を提供したとします。後に ETH が 3,000 ドルになり引き出す場合、LP トークンで受け取る総額が 13,500 ドル、初期資産をそのまま保有していた場合の価値が 15,000 ドルであるとします。すると Vliq ÷ Vhold = 13,500 ÷ 15,000 = 0.90 となり、10% のインパーマネントロスが発生したことになります。この期間に 800 ドルの手数料を獲得していた場合、最終的な受取額は 14,300 ドルとなり、ホールドと比べた不足分は 700 ドルにとどまります（手数料によって実質的な損失は約 4.7% まで縮小します）。
モニタリングすべき主要指標：
価格乖離：流動性追加時からの資産価格比率の変化を確認します。乖離が大きいほどインパーマネントロスも増加します。
手数料収益（APR）：保有期間における実際の手数料収益、あるいは年率換算した収益を把握します。
取引量と流動性の比率：プール全体の流動性に対して、どの程度の取引量が発生しているかを測定します。
資産のボラティリティと相関性：各資産の価格変動性や、資産同士の相関性を追跡します。
レンジ利用率（集中型流動性の場合）：市場価格が設定レンジ内にどれだけ留まっているかを監視します。
IL 計算ツール・分析ツール：オンラインのシミュレーションツールを活用し、さまざまな価格変動が LP ポジションに与える影響を検証します。
定期的に IL を計算・モニタリングし、それを手数料収益と比較することで、流動性提供による実際の ROI を把握できます。多くの成功している LP は、インパーマネントロスを「取引コスト」に近い管理可能な費用と捉え、収益がそれを上回る限り戦略的に受け入れています。
インパーマネントロスを減らす、あるいは回避する方法
AMM においてインパーマネントロスは常に発生する可能性がありますが、その影響を最小限に抑える、あるいは完全に回避するための実践的な戦略がいくつか存在します。いずれの方法にもトレードオフがあるため、慎重な LP は自らのリスク許容度や市場見通しに応じて適切な手段を選択します。
高い相関性またはステーブルなペアを選ぶ
価格が連動しやすい、あるいはボラティリティの低い資産ペア（例：USDC/USDT、WBTC/RenBTC、ETH/stETH）のプールに流動性を提供します。
ペア資産間の価格乖離が小さいほど、インパーマネントロスの影響は大幅に低下します。
トレードオフ：このようなプールは取引機会が少ないため、得られる取引手数料や利回りが低い傾向にあります。
「低リスク」とされるペアでも、根本的な安定性を常に評価し、デペッグなどの突発的な事象によって IL が急増するリスクに注意する必要があります。
広いレンジを設定する（集中型流動性の場合）
流動性ポジションの価格レンジを広く設定し、レンジ外に外れるリスクを減らします。
価格変動に対する耐性を高める代わりに、手数料収益密度はやや低下することを受け入れます。
複数のレンジに流動性を分割する方法も有効です。狭いレンジ（高い手数料収益）と広いレンジ（安全性）を組み合わせる戦略です。
主要なトレードオフ：広いレンジは IL に対して安全性が高まる一方で、手数料収益の可能性は低下します。
エントリー（およびエグジット）のタイミングを見極める
経済指標の発表やプロトコルのアップグレードなど、大きな価格変動が予想されるイベント直前に流動性を提供するのは避けます。
大きな価格変動の後、相場が平均回帰や安定化しやすい局面で流動性を追加することを検討します。
一方の資産が極端に高値、または安値に偏っている状況ではポジションを取らないよう戦略的に判断します。
トレードオフ：市場タイミングを見極めるのは難しく、待機することで手数料収益の機会を逃す可能性があります。
プールやチェーン間で分散する
複数の DEX や異なるブロックチェーン上のプールに流動性を分散させ、単一プールに依存するリスクを軽減します。
資金をボラティリティの高いペア（高手数料収益）とステーブルペア（守備的ポジション）に分配します。
DEX アグリゲーターやクロスチェーン流動性プロトコルを活用し、多様化戦略を効率的に管理します。
留意点：戦略が複雑化することに加え、チェーンを跨ぐ際にはスマートコントラクトリスクやブリッジリスクが発生する可能性があります。
エクスポージャーをヘッジする（デルタニュートラル型 LP）
デリバティブを活用して価格リスクを相殺します。具体的には、LP ポジションと同額のショートポジションを先物やパーペチュアルスワップで建てます。
正しく実行すれば、LP ポジションはインパーマネントロスの影響をほぼ受けなくなります。
その結果、市場の価格方向リスクを打ち消しつつ、実質的にマーケットニュートラルな形で手数料収益を得られます。
主な留意点：ヘッジコスト、証拠金管理、資金調達率（ファンディングレート）、そして価格変動に応じた継続的なリバランスが必要になる点です。
手数料収益の最大化に注力する（高取引量 & 報酬狙い）
魅力的な手数料 APR を持つプール、または流動性マイニング報酬など追加の利回りインセンティブがあるプールを選びます。
取引量と TVL の比率が高いプールを探し、ダイナミックフィーモデルを含む手数料体系を理解します。
手数料収益と報酬の合計が予想されるインパーマネントロスを上回る「ネットプラス収益」を目指します。
報酬トークンの価格変動に注意し、インセンティブプログラムのスケジュールを十分に把握しておきます。
プロトコルの IL 保護を活用する（利用可能な場合）
一部のプラットフォームは、一定期間以上の流動性提供を条件にインパーマネントロス保護や保険を提供します。
保護には制約、必要な提供期間、支払い上限などがあるため、利用規約を細かく確認します。
これらの保護メカニズムはプロトコルのトレジャリー資金によって支えられており、持続可能性に関するリスクも伴います。
IL 保護は主要戦略の基盤ではなく、あくまで追加的なリスク軽減策として位置付けるべきです。
トレーダーの事前チェックリスト
流動性プロバイダーとして資金を投入する前に、以下のチェックリストを確認し、インパーマネントロスのリスクを十分に評価してください。
ペアを理解する：対象資産の過去のボラティリティと相関性を評価します。ボラティリティの高いペアは手数料収益が大きい一方で、IL リスクも高くなります。
シナリオ計算を行う：計算ツールや数式を使って、現実的な価格変動に基づいた IL を試算し、潜在的な損失を把握します。
小規模から始める（段階的投入）：最初は少額の資金から始め、IL や運用ミスの影響を最小限に抑えます。
レンジと戦略を事前に設定する：集中型 AMM では、初期の価格レンジを決め、価格がそのレンジに近づいた場合や外れた場合の対応をあらかじめ計画します。
ヘッジするかどうかを決める：事前にエクスポージャーをヘッジするかどうかを判断し、全体のポートフォリオ戦略と整合性を取ります。
手数料と IL をモニタリングする：累積手数料とポジション価値を追跡し、ポジションを見直す個人基準を設定します。
プラットフォームと保護機能を確認する：信頼性の高い AMM（監査済みのコントラクトを持つもの）を利用し、IL 保護がある場合はその条件を理解します。
分散と上限を設定する：ポートフォリオ全体の資金配分に上限を設け、複数プールに分散投資してリスクを管理します。
これらを確認することで、リスクを管理したうえで流動性提供を始めることができます。流動性マイニングは有益な手法になり得ますが、実質的にマーケットメイカーとして活動することになるため、計画的かつ戦略的に取り組む必要があります。
結論
インパーマネントロスは、DeFi における基本概念であり、すべての流動性プロバイダーが理解すべきものです。これは欠陥ではなく、AMM を通じてマーケットメイクを行う際に不可避となるコストです。インパーマネントロスがどのように、そしてなぜ発生するのかを理解することで、トレーダーはどのプールに流動性を提供するか、どのようにリスクを軽減するかについて賢明な判断を下すことができます。
適切なペアの選択、戦略的なアプローチ（レンジ設定やタイミングの調整）、ヘッジの活用、継続的なモニタリングを組み合わせれば、インパーマネントロスを管理しながら安定したリターンを得ることが可能です。最終的に、成功する LP はインパーマネントロスを恐れるものではなく、ボラティリティや信用リスクと同様に「管理すべきパラメータ」の一つとして扱います。
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